No entanto, é consensual que a saída terá efeitos para além dos mercados financeiros do Reino Unido e que poderá levar à recessão da própria UE pois os receios de desmembramento tornaram-se mais intensos e, inclusive, discute-se o futuro do Reino Unido… sem liderança e com a Escócia a forçar outro referendo para a independência, o futuro não se adivinha propício a investimentos.

A incerteza política associada à económica, a desvalorização da libra e o potencial aumento da inflação, via aumento do custo das importações, terá um impacto negativo na economia. O FMI, entre outras organizações internacionais, alertou para a possibilidade da economia entrar em recessão no início do próximo ano.

O mercado imobiliário do Reino Unido, tanto o comercial como o residencial, tem-se caracterizado por um crescimento acentuado assente tanto no crescimento da economia e do sector financeiro (que afectou essencialmente a área de Londres) como numa oferta de construção nova insuficiente para as necessidades. Simultaneamente, os investidores internacionais convergiram para este mercado pois consideram-no um mercado de refúgio, o que obviamente ainda elevou mais as avaliações.

No mercado residencial, a combinação destes dois factores (associados ao contexto actual das taxas de juro) tem tido efeitos dramáticos sobre o índice de acessibilidade à aquisição de habitação, nomeadamente em Londres e nas outras grandes metrópoles (ver Figura 2).

Contudo, receia-se que a deslocalização do sector financeiro para as outras capitais Europeias inverta a situação para ambos segmentos, pois não só haverá diminuição da procura de residencial, tanto em quantidade como em qualidade (em termos de capacidade de endividamento), como o comercial terá de conviver com taxas de ocupação mais baixas e perderá algum do poder negocial que teve nos últimos anos. (Pensando em termos das variáveis dos modelos tradicionais de avaliação de activos, todos as variáveis sofrem uma evolução desfavorável: as rendas, a duração dos contratos e a taxa de crescimento diminuem e o prémio de risco aumenta. A City apresenta-se particularmente vulnerável a esta realidade).

Pois, desde do referendo, o sector imobiliário (sejam construtores, agentes imobiliários e REITs ou… a banca) foi o sector mais penalizado (ver Figura 3 e 4):

Esta evolução não estará certamente alheia ao impacto da decisão nas taxas de juro e de financiamento. Faço distinção entre estas duas taxas porque me parece que elas irão divergir. Isto porque o Banco de Inglaterra tentará manter a curva de taxas de juro controlada (seja através da compra de obrigações de médio e longo prazo no mercado secundário, como já fez no passado, ou através da diminuição da taxa de referência) mas os bancos comerciais, mais expostos aos mercados internacionais, que já antecipam a desaceleração da economia e a subida do mal-parado, tenderão a ser mais criteriosos na concessão de crédito e aumentarão os spreads.

A diminuição de liquidez no mercado agravará ainda mais a situação do mercado imobiliário. O próprio governo divulgou estudos referindo que o mercado residencial poderá desvalorizar até 20% durante os próximos anos dada a retração do crédito. Os maiores bancos comerciais do Reino Unido, como o Lloyds e o RBS, já desvalorizaram +30%.

(No médio prazo, mediante a evolução da taxa de câmbio e de inflação, o próprio Banco de Inglaterra poderá ser forçado a subir a taxa de referência para controlar as taxa de câmbio e de inflação).

Mas as principais vítimas do Brexit têm sido os fundos abertos de commercial real estate (CRE). Nos últimos dias, notícias sobre a suspensão de resgastes em diversos fundos de CRE têm-se multiplicado. É o efeito dominó expectável de um modelo de negócio que oferece liquidez diária ao investidor mas detém e gere activos ilíquidos e heterógenos. Ora, acresce que muitos destes investidores não estando domiciliados no Reino Unido e, logo, expostos ao risco da taxa de câmbio, já perderam mais de 10% na desvalorização cambial e como tal procuram sair para mercados mais seguros.

Fundos de investimento como M&G Property Fund (£4.400 milhões), Standard Life Property Fund (£2.900 milhões) e Aviva Property Fund (£1.800 milhões), entre outros, já suspenderam os resgates. Este é um mecanismo de último recurso pois equivale à confissão de que o modelo de negócio que gerem é disfuncional. Nos últimos anos, com a forte valorização do imobiliário e ausência de oferta, os gestores destes fundos tiveram dificuldade em investir as subscrições (mantendo muitas vezes o dinheiro em obrigações ou cash), mas sem nunca fecharem as subscrições, e agora, possivelmente depois de terem esgotado as reservas de liquidez (em média 20% nos fundos abertos), suspenderam os resgates, pois não há procura e as propriedades teriam de ser vendidas a preço de saldo.

A corrida aos resgates dá-se porque, dada a heterogeneidade do imobiliário, a qualidade da carteira de propriedades dos fundos diminui consideravelmente com regastes e, logo, os últimos a resgatar os seus investimentos ficarão com as piores propriedades e sofrerão as maiores penalizações. O resultado é: todos os investidores tentam ser os primeiros a pedir o resgate dos seus investimentos e, de repente, os fundos tornam-se inviáveis e têm de suspendê-los. Este processo tem um efeito dramático nas avaliações pois num curto período de tempo há necessidade de vender um valor elevado de propriedadeS e não há procura que as absorva.

Passados 10 anos desde o credit crunch outra crise se adivinha e assim avança o sector de momentos de euforia para outros de depressão.

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Por Ricardo Pereira

InProp Capital Fund