Escrever sobre taxas de atualização é recorrente, eu não fujo à regra e este blogue também não.

É um tema sempre presente no âmbito da avaliação de imóveis, nomeadamente quando os imóveis são avaliados com o recurso a técnicas de fluxos de caixa descontados.

A taxa de atualização costuma ser um pressuposto da avaliação, a par dos custos de construção, diretos ou indiretos, dos valores de venda ou ainda do prazo de realização de todo o processo de desenvolvimento imobiliário.

A sua obtenção é sempre uma dificuldade porque somos obrigados a justificá-la (é uma exigência, por exemplo, da Lei 153/2015, de 14 de setembro) e somos tentados a viajar entre o CAPM (Capital Asset Pricing Model) e a wacc (weighted average cost of capital), esquecendo-nos que, em primeira instância, é o mercado que dita a taxa de atualização.

Eu tive a oportunidade de conversar sobre este assunto com Amaro Laia, Diretor e docente da Pós-Graduação em Gestão e Avaliação Imobiliária (PGAI), do ISEG, que muito assertivamente me explicava: “Para mais uma aproximação alternativa, o CAPM pode ser utilizado, mas sem esquecer que o beta só se consegue por aproximação por via de carteiras/índices para o segmento idêntico ao que estamos a avaliar. Ou se utiliza os betas e os outros parâmetros do CAPM, publicados por Damodaran.”

Estando o CAPM incluído no cálculo da wacc, o problema subsiste. Existe uma outra técnica, denominada “build-up”, mas não é consensual tal a sua subjetividade.

De certa forma, ficamos reféns de um conceito que provoca uma reação muito elástica no valor residual, a qualquer alteração que seja feita.

O desafio que quero aqui deixar é deixarmo-nos de nos preocupar tanto com a taxa de atualização e focar a nossa atenção noutros parâmetros que possamos dominar melhor. Ela estará presente, com certeza, no nosso fluxo de caixa, mas passará a ser uma consequência e não um pressuposto.

Quando se elabora um fluxo de caixa descontado, o nosso trabalho não termina na obtenção do valor residual. É preciso fazer todo um trabalho de validação do resultado obtido.

A validação deverá ocorrer a dois níveis.

O primeiro passo é verificar se a estrutura de custos obtida é coerente. Recordamos a este respeito um artigo do nosso colega Francisco Espregueira, neste blogue, intitulado “A Importância da Estrutura de Custos”, escrito em 2014. O autor afirma “A realização de uma boa Estrutura de Custos, bem equilibrada, é de vital importância. Para tal e com destaque basilar, deve-se, como sempre, realizar uma aprofundada e cuidada prospeção de mercado. Quando se diz “uma prospeção” deve entender-se como várias.”

Uma segunda validação a realizar é assegurarmos um peso correto dos custos no valor total de venda, no fundo o retorno do investimento. Deveremos dividir a soma de todos os custos, incluindo o custo do terreno pelo total das vendas, depois da promoção estar concluída. Este rácio poderá ser maior ou menor consoante a duração do projeto.
Aquilo que proponho é que estendamos o nosso fluxo de caixa descontado para lá do próprio fluxo de caixa descontado, construindo a estrutura de custos e o cálculo do retorno do investimento.

Se nós perguntarmos a qualquer promotor imobiliário a que taxa atualiza os seus fluxos de caixa, ou se utiliza o CAPM ou a wacc, ele não saberá responder, mas saberá dizer de certeza absoluta qual o retorno do investimento que exige.

Fixando o retorno do investimento, e recorrendo ao “Atingir objetivo” que existe em qualquer ferramenta, conseguimos fechar a nossa estimativa.

E lá aparecerá, no final, a nossa taxa de atualização, obtida, de certeza absoluta, através do mercado! Será uma consequência e não um pressuposto.

Finalmente, pensando alto, não conseguiremos por esta via estabelecer a diferença entre os CAPM de Damodaran e os CAPM de Portugal?