Quando escrevi no final de janeiro que “com a taxa na zona euro em 4,00% há 4 meses, as projeções indicam que os primeiros cortes ocorrerão apenas durante o verão, com uma estimativa real de que, até o final do ano, a taxa estará entre 3,00% e 3,50%”, muitos consideraram isso excessivamente pessimista. Agora, após 3 meses, a perspetiva mais otimista de corte na taxa de juros na zona euro está prevista para 6 de junho (um corte de 25 pontos base), sem qualquer compromisso de mais cortes até o final do ano.

Nunca as taxas estiveram tão elevadas na zona euro (floor de 4%) por tanto tempo (9 meses) e isso tem um conjunto de impactos significativos na economia. O aumento significativo do impacto dos juros está a consumir uma grande parte da liquidez das empresas. Em Portugal, de acordo com o BCE, estamos a testemunhar o quinto mês consecutivo de taxas de crescimento negativas dos depósitos das empresas nos bancos portugueses, resultando numa redução do stock global desde agosto de 2023 em quase 4 mil milhões de euros. Na Alemanha, a redução do stock de depósitos corporativos ascendeu a 24 mil milhões de euros.

Este cenário indica um desafio significativo para as empresas, pois enfrentam uma diminuição da sua capacidade de acesso a capital de curto prazo, o que impacta negativamente a sua capacidade de investimento e crescimento.

E o setor imobiliário não fica naturalmente imune a este efeito de erosão da liquidez.

No gráfico abaixo (fonte financial times), a ilustração clara.

A rentabilidade acumulada do setor imobiliário (índice EURO STOXX 600 Real Estate) nos últimos 3 anos é negativa em quase 30%, com as perdas a consolidarem-se desde o início de 2024) o que compara com os 45% de ganho que o índice EURO STOXX 600 Banks apresenta, naturalmente pelo impacto da margem financeira no resultado dos bancos.

Mas o impacto junto dos bancos está longe de ser neutral. Os bancos na zona euro, carregam uma exposição de quase 1,5 triliões de euros ao chamado setor do commercial real estate (sensivelmente metade da exposição do setor bancário dos estados unidos ao mesmo setor) com a França e Alemanha à cabeça com cerca de 250 mil milhões de euros.

Na zona euro, o volume de non-performing loans associados ao CRE passou de 51,4 mil milhões em março de 2023 para 57,6 milhões de euros no final do ano (um crescimento superior a 10% em apenas 9 meses).

O círculo (vicioso) é simples.

O prémio de risco que os investidores exigem hoje para financiar o setor imobiliário é de 290 basis points acima das yields do tesouro americano a 10 anos (atualmente em 4,725% o que compara com os 3,88% do início de 2024), ou seja 7,625%. Com níveis de ocupação dos imóveis muito abaixo e sem tenants de longo prazo, as yields que os imóveis geram não são suficientes para atrair investidores. As elevadas taxas de juro erodem a liquidez dos promotores imobiliários, e dificultam o refinanciamento de uma divida bancária emitida com taxas inferiores a 350 bp dos atuais níveis.

Na europa há algum tempo que se cimenta uma nova modalidade de refinanciamento do setor imobiliário. O chamado “extend and pretend”. Estender a maturidade dos empréstimos e ao mesmo tempo pretender que o colateral (mesmo que com níveis de ocupação substancialmente mais baixos) tenha o mesmo valor que o banco atribuiu aquando da concessão do financiamento.